Iberpapel ante el peor año de su historia. Momento de comprar

Iberpapel: 17,3 €/acción; Ibex-35: 8.140

Hay compañías que sigo desde hace mucho y que me encantan. Una de ellas es Iberpapel. Pequeña, muy bien gestionada, bastante olvidada dentro del mercado continuo,  con caja neta en su balance y ahora con planes de crecimiento. La típica compañía donde te quedas tranquilo dejando tus ahorros. Ya entré en Iberpapel hace mucho y ahora lo vuelvo a hacer. Me ha costado un poco entrar ya que la compañía es muy ilíquida y tardan en cruzarse las operaciones, pero al final estoy dentro. 

Las ideas que me llevan a invertir en Iberpapel son:

Situación del ciclo en la parte baja:

En este tipo de compañías siempre estamos a vueltas con los ciclos. Sin duda 2020 ha sido un año espantoso en términos económicos y es clara la contracción que ha habido en la demanda y los precios. Como siempre la clave es la proyección a futuro y saber cuánto durará esta situación. Desde que empezó la pandemia llevo apostando por una recuperación rápida, quizá pensaba que sería más rápida de lo que en realidad está siendo, pero tengo para mi que el virus se irá con la misma rapidez con la que llegó, especialmente ahora que se han conseguido avanzar en las vacunas en un corto espacio de tiempo.

El mercado también refleja la caída de la demanda y precios como  así lo reflejan los gráficos del mercado que reportan muchas de las compañías del sector, como este de Navigator de la presentación de resultados del tercer trimestre de 2020 donde se ven precios mínimos de la celulosa medidos en euros: 

O este de Ence que dice que están bajando los inventarios los últimos trimestres

Iberpapel también está teniendo un año muy malo, con una bajada de los ingresos en los primeros nueve meses de 2020 del 27,7% respecto al mismo periodo del año anterior. La crisis del covid y la parada de 50 días que han tenido en su fábrica para la modernización y ampliación de su máquina de celulosa lo explican. Creo que serán los peores resultados de la compañía en 20 años con un resultado neto cercano a cero. Aún así, creo que generarán flujos de caja positivos en el año.  

Capacidad de crecimiento en usos del papel como sustituto del plástico 

Iberpapel ha acometido la ampliación de su planta de celulosa, incrementando su capacidad entre un 10% y un 15%. La inversión por 50 M€  ha entrado en operación en el último trimestre y creo que se encuentra completamente reflejada en el balance, aunque los mayores márgenes asociados todavía no aparecen en la cuenta de resultados. Así que tenemos el activo en el balance pero todavía no vemos el incremento de resultados que traerá.

Adicionalmente, la compañía se encuentra desarrollando un proyecto de expansión para poner en marcha una nueva máquina de papel de embalaje que busca aprovechar la tendencia de la industria de sustituir embalajes plásticos por embalajes de papel. El proyecto de 130 M€ va retrasado respecto a las fechas inicialmente anunciados y acaban de anunciar que lo posponen debido al complejo entorno en el que nos encontramos. No obstante, creo que deben tener ya una parte comprometida. Así, la compañía tiene potencial de crecimiento a corto y medio plazo, potencial que ahora mismo creo que no recoge la valoración.

Caja neta en su balance:

Esta es otra de las características que siempre me llaman la atención. De hecho, casi todas las compañías de mi cartera tienen caja positiva, esto es, no tienen deuda.  La teoría dice que tener apalancamiento genera valor para el accionista, siempre que no sea excesiva. Pero yo prefiero las compañías que generan tanta caja que sus gestores no son capaces de gastarla. En el caso de Iberpapel, después de haber realizado la inversión en la modernización de su planta de celulosa, mantiene 48 millones de euros de caja neta en su balance, que se correspondería con 4,3 euros por acción, esto es, un 25% de su capitalización bursátil.

Atractiva valoración:

En este tipo de compañías se da la paradoja de que hay que invertir cuando los múltiplos son altos y salirse cuando son bajos, al revés de lo que pasaría en cualquier empresa no cíclica.  Esto es así porque normalmente se valora contra un año medio del ciclo y ese es el ejercicio que quiero hacer.

La acción ha bajado un 34% en este año y un 57% respecto a su máximo de 2018. Esto le lleva a cotizar muy cerca de mínimos de 20 años en términos del valor empresa (capitalización bursátil + deuda neta) 

Para valorarla busco un escenario en el que tenga suficiente margen de seguridad para saber que estoy comprando bien. Y vaya por delante que tengo que reconocer que no entiendo lo suficientemente bien este sector, por eso tomo una valoración muy conservadora y no me fijo un precio objetivo. Así,  tomando medias de los últimos 20 años, que realmente es una aproximación muy conservadora, tendríamos lo siguiente:

Así, tomando estos valores promedio de los últimos 20 años, que insisto es tremendamente conservadora, todavía tendríamos recorrido porque a los precios actuales estaríamos con un PER 13 respecto al PER 15 histórico. La caja generada para el accionista de este año promedio nos daría una rentabilidad del 7%. 

Por eso pienso que realmente estamos en una oportunidad muy clara de comprar una empresa muy buena a un precio más que razonable. Y creo que el momento del ciclo acompaña. Así que decido invertir un 10% de la cartera.

Hacedme el favor de cuidaos ahí fuera.

Cisco Systems. Resultados 1 Trimestre 2021

 Cisco 41,4 US$/acción. Nasdaq 100: 11.937

Otras entradas de Cisco Systems

El viernes pasado sacó resultados Cisco Systems que se corresponden con el primer trimestre del ejercicio 2020-2021. La acción subió un 7,06% en la sesión, tras informar de una caída de ingresos del 9% y una caída del 25% del resultado neto, siempre respecto al mismo periodo del año anterior. Esta caída es inferior al guidance que habían dado para este trimestre de -36% en resultado neto, que había llevado a caer la acción más de un 11% el día que lo anunciaron.

Así que todo parece que es un juego de expectativas, el famoso "under promise and over delivery". Y mirando hacia adelante la compañía ha dado una guidance bastante optimista para el próximo trimestre donde los ingresos estarán entre -2% y 0% y el beneficio por acción caería entre un 12% y un 19%.

La tesis de la compañía es que una vez que volvamos a la normalidad post covid, las compañías mantendrán simultáneamente empleados trabajando en casa y en las oficinas, lo que  llevará al mejor de los dos mundos para Cisco. Las sedes centrales tendrán que mejorar sus comunicaciones y banda ancha para que se conecten los empleados desde casa y a su vez se mantendrá las ventas en su software de comunicaciones y seguridad para acceso remoto.

Respecto a la generación de caja, la compañía generó para sus accionistas 3.018 MUS$ con 1.520 MUS$ en dividendos, 888 MUS$ en recompras de acciones y 610 M€ de aumento de su caja neta. Si anualizamos esta cifra, tendríamos una generación de caja en el ejercicio 2021 de 12.072 MUS$ lo que a estos precios, supondría una rentabilidad para el accionista de un 6,9%. 

Este múltiplo de rentabilidad para el accionista tan alto del 6,9% viene a decir o que la acción subirá, que es lo que espero, o que los resultados de la compañía han comenzado una senda a la baja en los próximos años. Y esto es lo que hay que mirar en Cisco, no sea que estemos en una trampa de valor.

A mi me parece que el mercado de la conectividad seguirá creciendo, lo estamos viendo ahora con todos trabajando desde casa.  En términos de márgenes, estos siguen siendo espectaculares (63% en margen bruto bastante estable) sin que se vea ninguna erosión, por lo que no parece que tengamos problemas con la competencia. Así que el tema es cómo Cisco mantiene la calidad y competitividad de sus productos, ante los cambios que se van produciendo en el mercado. Estaremos atentos.

Cisco Systems: Resultados 3Q 2020

Cisco 44,27$/acción Nasdaq 100: 9.152

Otras entradas de Cisco Systems

Esta semana sacó resultados Cisco Systems. La acción subió un 4,5% en el día así que parece que le gustó al mercado. A pesar que los ingresos cayeron un 8% respecto al mismo periodo del año anterior y que el resultado neto por acción cayó un 6%.

Y yo también creo que fueron buenos porque el tercer trimestre de Cisco incluye de Febrero a Abril, así que tiene incluido un mes de parón por Covid en USA y dos meses en Europa. Así que hemos tenido uno de los trimestres peores de la historia y Cisco claramente ha demostrado que estará entre los ganadores de esta crisis. Estos meses donde todo el mundo ha estado literalmente en casa, han subido sus ingresos asociados al teletrabajo (seguridad y servicios) y han descendido sus ingresos asociados a infraestructuras y plataformas que, lógicamente, parece que no hace falta ampliarse tanto si la gente está en sus casas.

En términos de generación de caja ha sido un trimestre fuerte con una remuneración al accionista con 3.200 millones de euros entre dividendos, recompra de acciones y aumento de la caja de la compañía. Si bien, siempre que hay caída de ingresos aflora caja por reducción del capital circulante que eclipsa un poco la realidad del negocio. A este ritmo de generación de caja terminará el año en torno a los 12.500-13.000 millones de euros que sería un múltiplo del 6,7% a estos precios. Así que todavía le queda mucho recorrido.

Por último, también me ha llamado la atención a que se han atrevido a dar guías para el último trimestre de su año fiscal. Es la primera empresa que veo que se atreve a darlo a pesar de la que está cayendo. No es una proyección para tirar cohetes, caídas en ingresos entre el 8,5% y el 11,5%, pero con todas las incertidumbres que tenemos, a mi me parece que lanza un mensaje de seguridad sobre la fortaleza de su negocio. O si no, que se lo digan a las aerolíneas.

El petroleo en 20 dólares barril. Momento de comprar petroleras

Chevron 84,61 US$/acción. DJI: 23.949




Hoy el petróleo crudo WTI cae a valores cercanos a 20 US$/barril. La congelación de la economía mundial por el coronavirus ha roto los acuerdos de los productores de petroleo y ha mandado el precio del mercado de contado a mínimos multianuales.


Por eso creo que es una buena idea comprar ahora petroleras. Porque siempre que ha habido precios tan bajos han conseguido volver a ponerse de acuerdo para recortar la producción y sostener los precios. Y ahora además de la OPEP tenemos a Estados Unidos que parece que se ha inscrito en este club y tambien empuja en esta dirección para salvar su industria del shale oil.


Las petroleras no es un sector que me parezca atractivo a largo plazo. Creo que se le ha pasado el arroz y que el mundo trabaja a marchas forzadas para encontrar alternativas energéticas más limpias y sostenibles, que no contribuyan al cambio climático. De hecho la lucha contra el cambio climático se entiende mejor si se considera que es también la lucha para conseguir la independencia energética frente a los paises petroleros.


Y como no sigo el sector me ha sido dificl elegir una acción concreta donde invertir. Creo que esta idea de bolsa valdría en este momento con cualquier compañía del sector con un buen balance. Al final he elegido Chevron porque me ha parecido que tenía un balance sólido (0,6 veces deuda/EBITDA), una significativa capacidad de generar caja y  unós múltiplos mirando hacia atrás atractivos, con una caja generada para el accionista (dividendos más recompras de acciones más reducción de deuda) del 10% a estos precios. Y como en todas las ideas de inversión de estos dias, estoy asumiendo que el mundo volverá a ser el que era después de esta pandemia y que no se tardará tanto tiempo en volver a la normalidad.


Y con esto termino una semana de compras sin parar. En Chevron invertiré el 13% de la cartera. A ver qué tal sale.

Entrada en Cisco Systems

Cisco Systems: 41,2 US$/acción

Y para terminar el post de ayer, os explico por qué entré en Cisco Systems con un 13% de la cartera.

Básicamente esta inversión sigue dos ideas:

- Acciones de compañías líderes con gran capacidad de generar caja y con caja neta en su balance
- Aprovechar el inmenso quantitative easing que se está realizando en Estados Unidos.

Respecto a la primera idea, Cisco Systems es el líder mundial en tecnologías de transmisión y enrutamiento de datos. Su tecnología está en el corazón de internet y la demanda de sus productos está unida al crecimiento exponencial del uso de datos que todos realizamos a través de las redes fijas y redes móviles. Y esta tendencia tiene todavía mucho recorrido, como demuestra el enorme crecimiento de datos de estos días de teletrabajo en confinamiento que ha sido una prueba de que igual en el futuro no es necesario que todos vayamos todos los días a la oficina.

El hecho que sea una compañía líder se ve reflejada en su enorme generación de caja. Tiene 11.000 MUS$ de caja neta en su balance después de haber repartido 47.000 MUS$ a sus accionistas los dos últimos años. A diferencia de Alphabet, Cisco repartió a sus accionistas la mayor parte de la caja que acumulaba en su balance a través de recompras de acciones.

Y sus múltiplos de valoración no son exigentes. Asumiendo que pasado este bache económico volveremos a volúmenes similares de negocio que los actuales, que desde luego es la base de todas las inversiones de estos días, estaríamos con un múltiplo de caja generada para el accionista del 7,2%. Esta medida es la que más me gusta para valorar una empresa por lo sencilla que es y estar basado en caja y no en la contabilidad. Para eso sumo los dividendos y recompras de acciones con la reducción de deuda del año. Si os gusta más la contabilidad, estaríamos en un PER de 15,1 mirando para atrás, no para adelante.

Respecto a la segunda idea, quizá sea más gráfico ver la evolución del balance de la Reserva Federal en los últimos años

Como veréis, en las últimas semanas la FED ha creado dinero por importe de 2 billones de US$ (trillones en numeración americana). Para ponerlo en contexto, en la gráfica la subida de 2008 es la reacción de la FED a la quiebra de Lehman Brothers

Imprimir moneda por parte de un Banco Central no se otra cosa que una enorme devaluación de su moneda. Y cuando hay devaluaciones los activos reales como las empresas suben sus precios. Sin embargo, esta devaluación del dólar no se ve reflejada frente a otras monedas, por estar todas las economías realizando políticas expansivas similares. Además el dolar se beneficia de ser moneda de reserva a nivel mundial lo que añade demanda global a su moneda. Políticas similares que intentan los bancos centrales con monedas débiles terminarán en lágrimas, como siempre.

Para mi esto explica por qué la bolsa USA suba sin parar en esta situación tan excepcional en la que todas las economías del mundo están paradas. A largo plazo uno se pregunta si este modelo de moneda fiat terminará reventando y a medio plazo uno se pregunta qué pasará cuando intenten retirar este último estímulo (spolier: no serán capaces de retirarlos). Pero a corto plazo, creo que es una oportunidad de inversión.

Comprando grandes valores sin miedo

IBEX-35: 7.070, Nasdaq 100: 8.238, Dow Jones: 23.719
Inditex 25,2 Euros/acción; Alphabet 1.206 US$/acción; Cisco Sytems: 41,2 US$/acción

Ha pasado una semana de enormes contradicciones entre la situación de la economía mundial, con el mundo parado y miles de millones de personas de todo el planeta confinadas en sus casas, y unas bolsas subiendo como la espuma.

En este contexto, y como os decía en el post anterior, creo que se ha abierto una ventana de oportunidad para compara valores de primera categoría de la bolsa española y USA y me he embarcado en las siguientes acciones:

- Inditex
- Alphabet
- Cisco Systems

Además estuve a punto de entrar en Johnson & Johnson pero el mercado fue más rápido y se me escapó. Hoy está a 141,2 US$/acción. Igual hay otra oportunidad más adelante.

Todas ellas tienen una característica en común. Son compañías de muy alta capitalización que tienen caja neta. Y a mi me encantan las compañías con caja neta. Son compañías que generan más caja que la que sus gestores son capaz de gastar y eso dice mucho de su salud financiera. La teoría financiera dice que es bueno endeudarse, que aumenta el retorno para el accionista. Pero yo creo que es mejor una compañía que no para de generar caja. Vacas lecheras que son líderes del mercado y que además tienen crecimiento. Y en un entorno como en el que estamos tener caja te permite asegurar la viabilidad de la compañía incluso en escenarios impensables de cero ingresos como está ocurriendo ahora en algunos sectores.

Normalmente los múltiplos de estas compañías son imposibles, y obligan a proyectar su futuro y su crecimiento muchos años por delante. Sin embargo, en esta situación de mercado nos lo ponen más fácil.

Las ideas que hay detrás de cada compra de la acción son:

- Alphabet:

Todos conocemos y usamos las aplicaciones de Alphabet. Google, YouTube, Android, Google maps, etc. Programas y aplicaciones que nos han cambiado la vida y, sobre todo, una compañía que creo que será capaz de seguir poniendo en marcha nuevos negocios digitales, lo que ellos llaman otras apuestas.

Sus ingresos crecen a un ritmo anual del 20% en los últimos cinco años. Básicamente su negocio es de publicidad y quizá ello explique su bajada en la cotización, porque efectivamente la crisis del Covid-19 puede afectar significativamente a sus ingresos siendo que la publicidad es lo primero que se recorta cuando comienza una crisis. Pero a dos años vista, no veo ninguna razón por la que esta compañía deje de ser tan imprescindible como lo era hasta hoy.

Respecto a los múltiplos, a estos precios cotiza a PER 23,3 respecto a los resultados del año 2019. La caja que genera para el accionista, definida como las recompras anuales de acciones más la reducción de la caja neta del año, tendría a estos precios una rentabilidad para el accionista del 4%.  Sobre este valor, calculen ustedes cuántos flujos de caja perderá por la crisis y cuánto crecerá después. A mi me parece que el riesgo beneficio sale a cuenta.

Por último, su posición de caja es de 115.000 MUS$, que equivale a 167 US$ por acción o los costes fijos de Alphabet más la amortización durante dos años.

Compro un total del 25% de la cartera.

-Inditex:

También muy conocida. La compañía de Amancio Ortega que se ha expandido por todo el mundo con un modelo de negocio capaz de poner en el mercado lotes muy pequeños de prendas de moda en muy poco tiempo.

Con Inditex la discusión siempre es cuál es su potencial adicional de crecimiento. El mercado cotiza con un PER de 21,6 y una caja generada para el accionista, de nuevo definida como dividendos más reducción anual de deuda, del 5,2%. No obstante, como ha sido un año con poca inversión y reducción del fondo de maniobra, un valor normalizado de la rentabilidad para el accionista sería del 3,8%.

Y a partir de aquí, mirando a dos años vista y asumiendo que la crisis del Covid-19 y su impacto en la economía ha pasado en ese tiempo, ¿cuánto más puede crecer Inditex? En los últimos dos años ha crecido sus ingresos al 5,7% al año, su resultado neto al 3,9% y la caja generada al accionista al 11,4%. Creo que todo el crecimiento que venga no está descontado en el precio.

Por último, la caja que tiene la compañía es de 8.064 M€ que se corresponde con 2,6 euros por acción o, dicho de otro modo, los costes de explotación de todo un año.

Compro un 20% de la cartera

Y me falta Cisco Systems, que como se hace tarde os la cuento en otro rato.

Tengan cuidado ahí fuera. Quédense en casa.

Covid-19. Lo superaremos juntos

Ibex-35:6.581; DJI: 21.052; Nasdaq: 7.373


Me cuesta mucho comenzar este post. Confinado en casa, como la mayor parte de la población del planeta, asombrado por la situación que estamos viviendo, sobrepasado por las noticias que llegan cada día, abrumado por las muertes de personas cercanas, no parece el mejor momento para escribir de bolsa.

Y, sin embargo, mantengo el optimismo porque está situación pasará y pasará pronto. El corona virus desaparecerá con la misma velocidad que ha llegado y saldremos de nuevo adelante. En unos años, miraremos para atrás y recordaremos estos meses todavía con incredulidad. Pero seguiremos siendo una sociedad próspera y más fuerte por haberse sobrepuesto a las dificultades.

Y creo que pasará pronto porque en China ya no tienen mascarillas ni confinamiento después de dos meses. Porque en Italia y España las cosas mejoran día a día después de 3 y 5 semanas de encierros. Y del resto de países del mundo que están empezando sus encierros, no tardarán en ver la luz al final del túnel. No deja de sorprender cómo ningún país ha sabido aprender de lo que estaba pasando a sus vecinos y han tardado tanto en reaccionar.

Y pasará pronto porque creo que la epidemia está mucho más extendida de lo que lo que dicen los recuentos oficiales y que una gran parte de la población ya ha superado el Covid-19, la gran mayoría de ellos sin síntomas. El retraso en reaccionar tiene como contrapartida el aumento de la inmunización de la sociedad. Al final hemos seguido la estrategia que planteaba y retiró Boris Johnson en el Reino Unido pero sin haberla querido hacer, sólo por falta de reflejos y de preparación para afrontar este escenario.

¿Y cómo será la recuperación? Yo creo que rápida, salvo que los cierres de las economías duren mucho más de 2 meses o que haya segundas oleadas de virus que obliguen a nuevos encierros. Sin duda habrá sectores de la economía que lo pasarán mal durante mucho tiempo como el sector aéreo, el turismo, los hoteles, los bancos que en todas las crisis demuestran la fragilidad de sus altos apalancamientos. Según lo escribo, veo que la exposición del IBEX a estos sectores no le harán levantar la cabeza en bastante tiempo. Y tampoco me sorprendería que de esta crisis saliéramos con inflación con tanto dinero lanzado desde helicóptero. Si eso ocurriera, también sería una buena razón para estar invertido en bolsa.

Y por eso, volviendo a la bolsa, creo que la situación excepcional actual nos da una posibilidad de entrada en valores de muy alta calidad que nunca hubiéramos ni mirado en un blog de análisis fundamental.

Y eso es lo que estoy mirando estos días, grandes valores de la bolsa USA, con la idea de entrar en los próximos días. Valores sólidos, que acumulan caja neta y que se encuentran a valoraciones razonables en un horizonte de vuelta a la normalidad. Y me pilla en un momento en que estoy completamente en liquidez.

No busco encontrar el suelo y asumo que me puedo equivocar, que la crisis dure más de lo que pienso y que esté durante un tiempo pillado porque el mercado baje mucho más. Pero a dos años vista, estoy seguro que miraremos para atrás y pensaremos que esta situación en la que estamos fue una buena oportunidad de inversión.

Cuídense mucho estos días, háganme el favor