26,1% es la rentabilidad acumulada del blog. Seguimos con una liquidez del 82,5%

Aqui os actualizo la rentabilidad de la cartera del blog, que lleva unos meses realmente aburridos. La rentabilidad acumulada del blog se sitúa en el 26,1% un 11,78% mejor que el IBEX-35 en el periodo si bien en el año 2010 el IBEX-35 nos gana por 1,15 puntos porcentuales. La liquidez alcanza el 82,5%.

Como recordaréis durante el mes de Mayo decidimos salirnos del mercado esperando una recaida en el crecimiento en España para el tercer trimestre tras el anuncio de las medidas de ajuste fiscal por el gobierno. Desde entonces el IBEX-35 nos ha reducido la distancia en 11 puntos porcentuales. Sin embargo, yo  sigo pensando que el PIB de este tercer trimestre se habrá decelerado pudiendo volver a ser negativo y que  los resultados del tercer trimestre de 2010 de empresas con exposición significativa al consumo en España serán malos. Queda poco para saberlo. Veremos.

Prim. Resultados segundo trimestre 2010

IBEX-35: 10.599  Prim: 6,39 €/acción

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Por fin publicó PRIM los resultados del segundo trimestre de 2010. A mi me parecen muy buenos. Aquí os dejo mis ideas.

Mejoran los resultados por la contención de costes y los mayores ingresos financieros

Durante el primer semestre de 2010 y respecto al mismo periodo del año anterior los ingresos suben un 2,3% hasta los 50 millones de euros, el EBITDA aumenta un 7,6% hasta los 8,8 millones de euros y el Resultado Neto alcanza los 5,8 millones de euros con un crecimiento del 25%. Las claves de este crecimiento están en la contención de los costes operativos, que sólo aumentan el 1,2% y los ingresos financieros asociados a facturas pendientes de pago.

En términos trimestrales y respecto al segundo trimestre de 2009, los ingresos suben un 1,2% hasta los 25,8 millones, los gastos operativos descienden un 0,2% por lo que el EBITDA asciende un 7,3% hasta los 5,06 millones y el Resultado Neto asciende un 9,9% hasta los 3 millones de euros.

La deuda desciende a pesar del aumento del capital circulante

La deuda financiera neta desciende un 19% desde los 17 millones del cierre de 2009 hasta los 13,83 millones de euros. El capital circulante desciende en 1,5 millones por el aumento de los proveedores sin que se observe aumentos significativos en los días de existencias o clientes.

Con todo la valoración sigue muy atractiva

A pesar de la subida de hoy del 4,24%, el precio de la acción sigue muy atractivo. Asumiendo que el crecimiento de este semestre se mantiene todo el año, la empresa cotiza a un EV/EBITDA de 4,9 veces, un PER de 9,7 veces y un Free Cash Flow Yield del 11,6%.

Estos ratios y la evolución de la empresa yo creo que hablan por si solos del  recorrido que tiene el valor.

Pescanova. Resultados del segundo trimestre de 2010

IBEX-35: 10.148. Pescanova: 20,3 €/acción

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La semana pasada Pescanova presentó resultados del segundo trimestre de 2010. A primera vista parecen muy buenos y confirman las ideas por las que entramos en esta compañía. Sin embargo, mirando el balance me entran algunas dudas. Vamos por partes.

Pescanova sigue creciendo a buen ritmo: De acuerdo con la información proporcionada a la CNMV, que tenéis aquí, en el primer semestre la cifra de negocio creció  un 7,7%, el EBITDA creció un 13,4% y el Resultado Neto aumentó un 25,5% todo respecto al primer semestre de 2009. En términos trimestrales, en el segundo trimestre de 2010 la cifra de negocios creció un 9,3%, el EBITDA un 15,2% y el Resultado Neto un 87,3% respecto al segundo trimestre de 2009.

Además, su ritmo inversor se ha moderado claramente. El total de inversión en adquisición de activos fijo materiales e inmateriales se ha reducido significativamente, alcanzando en el primer semestre los 19 millones de Euros frente a los 70 millones de euros del año pasado. Esto confirma que el grueso de inversión se ha quedado atrás y que el guidance de inversión dado a final del año pasado de 50 millones de euros en este ejercicio va camino de cumplirse.

Sin embargo, su deuda financiera neta ha crecido en el semestre y pasa de 649 millones de euros a final de 2009 a 685 millones de euros en Junio de 2010, de los que 107 millones es deuda convertible en acciones. Y esto no me encaja tanto en el discurso. Con la reducción de inversiones realizada, la deuda tendría que estar empezando a caer, y no ha sido así. Viéndolo en detalle, la razón por la que ha aumentado la deuda es el incremento en su capital circulante, fundamentalmente por el incremento de existencias por las que la compañía se reconoce en ingresos en cuenta de resultados 50 millones de euros.

Pescanova, en su sobrio estilo de comunicación al mercado (por decir de alguna manera la sistemática falta de información al mercado) no da ninguna explicación al respecto. Yo aventuro que debe ser mayores necesidades de capital circulante de las nuevas inversiones puestas en marcha, pero también podría indicar un deterioro de su negocio que no están reconociendo. Si alguno tenéis una idea de lo que está pasando por favor dejadme un comentario.

Y es importante que baje la deuda de Pescanova pues es la variable que en mi opinión frena un mejor desempeño en bolsa de la acción. Su ratio deuda/EBITDA de los doce últimos meses es de 4,4 veces y de 3,7 veces si no contamos la deuda convertble. Ambos ratios son todavía elevados aunque en mi opinión manejables. Pero sería mucho mejor que Pescanova empezara a generar caja neta después de tantos años de altas inversiones.

Con todo, la valoración de Pescanova sigue muy atractiva. Tomando sus resultados de los doce últimos meses su ratio EV/EBITDA es de 6,8 veces , su PER es de 11,4, su Free Cash Flow Yield es del 8,1% y al precio que cotiza está por debajo de su valor neto contable. Claramente merece la pena mentenerla en la cartera del blog y esperar con paciencia las alegrías que seguro nos dará.

24,3% es la rentabilidad acumulada del blog. El 84% de la cartera está en liquidez

Aquí os actualizo la composición y rentabilidad de la cartera del blog. Por primera vez el IBEX-35 nos supera en rentabilidad en lo que va de año por 2,2 puntos porcentuales. La rentabilidad de la cartera del blog en el ejercicio actual es del -14,3% vs -12,1% del IBEX-35. Desde el inicio del blog, la rentabilidad acumulada es del 24,3% frente al 14,2% del IBEX-35.

Seguimos siendo cautos sobre la situación económica de España para el presente trimestre y por eso mantenemos un alto porcentaje de la cartera en liquidez. Las expectativas sobre Pescanova y Prim siguen intactas a la espera de sus resultados semestrales (Pinche en la imagen para ver los detalles)

Arcelor Mittal. Se pone cuesta arriba el ciclo

Ibex 35: 10.016. Arcelor Mittal: 25,75 €/acción
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Decía David Lynch que con las compañías cíclicas se puede ganar mucho dinero si uno acierta en determinar la situación del ciclo en la que se encuentran.¿Y ahora en dónde estamos? ¿Vamos o venimos? En el mes de Mayo, justo tras el anuncio de las duras políticas de ajuste fiscal en España, me convencí que en nuestro país se había acabado la incipiente recuperación económica y que tendríamos de nuevo crecimientos del PIB negativos a partir del tercer trimestre (y por eso ajusté la cartera del blog), pero mantenía  la esperanza de que la ralentización económica no afectaría al crecimiento a nivel mundial. Posteriormente Alemania, Francia, Reino Unido y otros países europeos han anunciado también políticas de ajuste fiscal, que desde luego frenarán el crecimiento económico europeo, aunque no creo que les devuelva a la recesión.

En este contexto, leo hoy una noticia de Arcelor en Capital Bolsa donde la propia compañía avanza que tendrán un buen segundo trimestre (ya habían dado un guidance de EBITDA entre 2.800 y 3.200 Millones de dólares) pero que esperan que la demanda se ralentice durante el segundo semestre del año a pesar de que los niveles de inventarios están bajos.

La idea con la que entramos en Arcelor Mittal el 22 de Noviembre de 2009 apostando por la mejora del ciclo, y pensando que si la compañía superaba un EBITDA recurrente anual de 10.600 millones de dólares estaría comprando barato. Si cumple el guidance, el EBITDA del primer semestre de este año alcanzará los 4.900 millones de dólares pero con un segundo semestre a la baja, no alcanzaremos ese objetivo en este año. Si Europa entra finalmente en recesión (según el pesimista John Mauldin será a final de este año) claramente estaremos en la acción equivocada en el momento equivocado. Y por eso ya no tengo tan claro que sea una buena idea mantener una posición abierta en una cíclica en este momento pues la incertidumbre sobre la recuperación me ha descompensado la relación riesgo-beneficio.

Y no os oculto que me doy cuenta de que voy por detrás de la cotización y que esto que veo hoy ya lo vio el mercado hace un tiempo y que por eso se han esfumado las plusvalías latentes. Y también que el horizonte temporal del blog "de largo plazo" se va reduciendo drásticamente con el paso de las operaciones, pero entenderéis que en momentos tan delicados como los actuales, es mejor ser práctico en vez de dogmático y esperar fuera una mejor oportunidad para volver a entrar.

Por eso, vendemos la posición completa en Arcelor Mittal saliendo con una rentabilidad positiva del 1,8%.

23,9% es la rentabilidad acumulada del Blog. El 75% de la cartera está en liquidez

El mes de mayo le ha sentado muy mal a la cartera del blog. Aunque mantenemos una rentabilidad acumulada del 23,9% que supera en 22 puntos porcentuales la rentabilidad del IBEX-35 en el mismo periodo, en el mes que se cierra hemos perdido un 14% de rentabilidad acumulada por lo que, en lo que llevamos de año, la rentabilidad del blog cae un 14,5%. Y el primer objetivo del blog es preservar el capital.

Y especialmente en este mes ha cambiado radicalmente mis expectativas futuras sobre la evolución de la economía en España. Frente a un escenario de recuperación que era el fundamento de muchas inversiones, tras las duras medidas de ajuste del gobierno ahora pienso que habrá una recesión de doble suelo que veremos con claridad dentro de dos trimestres.

Por esta razón en el mes hemos deshecho las inversiones más ligadas a la evolución del consumo en España (NH Hoteles, Clínica Baviera y Barón de Ley) y aunque mantenemos las que tienen un perfil más defensivo (Pescanova y Prim) os reconozco que mantengo dudas sobre si serán inmunes a la recaída de la crisis que viene, especialmente desde el punto de vista de sus cotizaciones. Por último mantenemos Arcelor Mittal que también era una apuesta de recuperación de la economía mundial y que todavía no veo motivos para abandonarla a pesar de que el mercado me empieza a decir lo contrario.

Con todo la liquidez alcanza el 75% del valor de la cartera.

Grandes cambios en la cartera

IBEX 35: 9.286
Clínica Baviera: 7,75 Euros/acción
NH Hoteles: 2,8 Euros/acción
Barón de Ley: 37,58 Euros/acción

La pasada semana el presidente del gobierno anunciaba repentínamente un agresivo plan de ajuste fiscal que reduciría el déficit público un 0,5% este año y un 1% el año que viene. Reducción de sueldos de funcionarios, pensiones, obra pública, etc como nunca antes había ocurrido en este país. Los mercados ya no fían a España y los socios europeos ya no nos dejan ser Keynesianos. Vamos al ajuste duro de las cuentas. Y claro todas estas medidas traerán contracción económica, falta de confianza, más paro y más crisis. Y no tardará el anuncio de más medidas como la subida de más impuestos que no tardarán en llegar.

Nunca creí que llegaríamos a esta situación. A pesar del alto déficit público, el nivel bajo de deuda que mantenía España permitía otro ritmo de solución de problemas cuidando el incipiente crecimiento económico. Pero no ha sido así, y ahora tenemos por delante una nueva recaida en la crisis de unos cuantos trimestres.

Y esta nueva situación afecta a la cartera del blog, donde tenemos muchas compañías con exposición a España y en el que una de nuestras ideas de inversión recurrentes era que finalmente saldríamos de la crisis, como así parecía después de ver el crecimiento en resultados del primer trimestre de 2010.

Si el objetivo del blog fuera sólo ganar al IBEX-35, bastaría con replicar el índice para mantener la ventaja que llevamos en el año de más de 10 puntos porcentuales (después de sacarle 15 puntos porcentuales el año pasado). Pero como también tenemos el objetivo de preservar el capital, me veo obligado a cerrar precipitadamente posiciones en compañías que ya no se adaptan a la nueva situación de recaída en la crisis en España que tenemos por delante.

Por eso, y aunque estamos en mitad de un pánico que, a diferencia de otros, sí encuentro justificado y sabiendo este blog no entiende de timings ni de rebotes del mercado, realizamos las siguientes operaciones:

- Venta de la posición en Clínica Baviera: Como decíamos cuando entramos, no está barata pues su cotización descuenta crecimiento futuro que ya no veo a un año vista a pesar de los excelentes resultados del primer trimestre de 2010. Además su producto es de consumo discrecional que siempre son de los más afectados. Salimos prácticamente al precio que entramos. Nunca una inversión a largo plazo duró tan poco...

- Venta de la posición de NH Hoteles: Era nuestra posición de más riesgo apostando por una recuperación económica y con el suelo del valor de sus inmuebles. Lleva defraudando trimestre a trimestre en sus resultados, a pesar de todos sus esfuerzos sólo hizo EBITDA cero en el 1T2010 (quitando la venta de activos) sigue aumentando su deuda, ya se ha comido la caja de la última ampliación de capital y no termina de cumplir sus objetivos de venta de activos. Si cuando entré la veía como una inmobiliaria en la que no se valoraba su negocio hotelero, ahora pienso que este negocio y en este momento resta más que suma. Por eso, y aunque me duele en el alma no haberla infraponderado mucho antes como más de una vez avisé, cierro la posición con una rentabilidad del 11%.

- Venta de la posición de Barón de Ley. Tras las subidas de las últimas semanas, su cotización ha alcanzado el rango bajo de los múltiplos que ha tenido históricamente, así que ya no está a precio de ganga como cuando entramos. Además el 80% de sus ventas las hace en España así que también está en el ojo del huracán. Sus resultados del primer trimestre de 2010 han sido espectaculares, con una gran generación de caja. Sigo pensando que es una gran empresa y que igual podría tener algo más de recorrido. Cierro la posición con una rentabilidad del 19%.

- Acudimos a la OPA de Aguas de Barcelona, actualmente en periodo de aceptación y a 20 Euros por acción como ya habíamos anticipado. La rentabilidad ha sido del 21%.

Hasta aquí las ventas que nos dejan una liquidez del 75% de la cartera a su valor hoy y de casi el 100% del capital inicial.

Las compañías que mantengo en cartera son Arcelor Mittal, porque su negocio no está en España y porque sigo creyendo que habrá recuperación a nivel mundial, Pescanova que a pesar de su exposición a España tiene un producto contracíclico como es el pescado congelado y Prim que cotiza a unos múltiplos bajísimos donde todo lo peor ya estaría descontado.

Vaya semanita. Tengan cuidado ahí fuera.