IBEX-35: 9.635 Prim 7,2 Euros/acción
Después de los comentarios que me hicistéis al post de Prim aquí me quedé con ganas de aumentar la exposición de la cartera a Prim. Hoy me lo sugería Luis en este post y la verdad es que me ha parecido muy buena idea.
Así pues, aumentamos la exposición a Prim adquiriendo un 2,5% de la inversión inicial del blog. Tras esta compra Prim tendrá un peso del 7,5% sobre la inversión inicial de la cartera y el precio medio ponderado de entrada será de 7,02 Euros por acción.
Tras las compras de hoy, todavía mantenemos un 17% de liquidez referido al cierre de Abril.
miércoles, 5 de mayo de 2010
Clínica Baviera. Un poco de optimismo
IBEX-35: 9.635 Clínica Baviera: 7,71 Euros/acción
Aunque estamos en mitad de un gran sell-off sin que nadie sea capaz de explicar muy bien qué está pasando, la bolsa ha caído más de un 8% en dos días y está en mínimos del año, creo que es un buen momento para entrar en Clínica Baviera.
Clínica Baviera tiene 56 clínicas, fundamentalmente en España, dedicadas a realizar operaciones oftalmológicas, siendo la más importante la cirugía refractiva con láser que permite dejar de usar gafas. También tiene 13 clínicas dedicadas a la cirugía estética. A bote pronto uno pensaría que todavía no es momento de entrar al ser consumo no básico y, por tanto, prescindible en momentos de crisis. Sin embargo, después de pensarlo mucho me he decidido a entrar con las siguientes ideas en la cabeza:
Me gusta su producto: Las operaciones láser que vende Clínica Baviera no están cubiertas ni por la Seguridad Social ni por las sociedades médicas privadas. Por unos 1.000 Euros por ojo dejas de usar gafas para toda la vida. La gente que conozco que se ha operado habla maravillas de la operación por lo rápida, sencilla y por cómo cambia la vida a los operados. Estas son las buenas noticias. Las malas son que dentro de Clínica Baviera hay una línea de negocio dedicada a la cirugía estética que no me gusta tanto. Es un negocio muy parecido al que ofrece Corporación Dermoestética que no levanta cabeza desde que empezó la crisis.
Me gustan los márgenes del negocio: Durante el pasado año 2009, año de la mayor crisis económica y financiera que se recuerda, el márgen de EBITDA del negocio oftalmológico de la compañía estuvo en el 19% frente a márgenes del 40-45% de los tiempos anteriores a la crisis. Márgenes tal altos demuestran que hay poca competencia (fundamentalmente Vissum y oftalmólogos privados que realizan esta operación) y que es una compañía líder. El negocio de cirugía estética tuvo EBITDA negativo lo que coloca al margen de EBITDA de toda la compañía en el 14% en 2009.
Tiene potencial de crecimiento: Si se produce el repunte del consumo en España y, especialmente, si son capaces de replicar el éxito comercial en España a nivel internacional la compañía podría retornar a altos crecimientos. Clínica Baviera opera a través de la marca Care Vision y actualmente tiene 14 clínicas en Alemania, Austria y Holanda. El negocio todavía no ha depegado aunque su facturación por clínica va aumentando trimestre a trimestre.
El precio actual sí descuenta crecimiento en sus resultados. Y esto es un riesgo. Los múltiplos a los que cotiza Clínica Baviera referidos al año 2009 son altos. Tiene un EV/EBITDA de 11,9 veces y un PER 67. Sin embargo, el Free Cash Flow Yield tomando únicamente el capex de mantenimiento de las clínicas existentes es del 5,8%. Así, según mis cálculos, el mercado descuenta una perpetuidad de Clínica Baviera con un 16% más de ingresos que en 2009 con un márgen de EBITDA del 20%. Y por todo lo que os llevo contando, sí me parece que la compañía puede llegar y superar claramente esos niveles en el horizonte de largo plazo en el que hago la inversión.
Su situación financiera es saneada y genera caja: A pesar de la crisis y ciertos pagos fraccionados de operaciones de M&A históricas, la compañía ha reducido su deuda un 25% en el ejercicio 2009 y tiene un ratio deuda/EBITDA de 0,9 veces. Y muy importante, el pasado 26 de Marzo la compañía ha aprobado volver a pagar un pequeño dividendo después de no pagarlos en 2009. Señal de que están viendo mejorar las cosas.
Creo que el consumo por fin repunta en España: Dice La Caixa que sus clientes empiezan a estar más contentos. En este post de Cotizalia La Caixa habla de crecimientos mensuales del uso de tarjetas de TPV de más del 10% en Marzo. Otros índices como el índice general de comercio minorista que elabora el INE también empiezan a dar lecturas positivas.
Respecto a sus accionistas, además de los fundadores hermanos Sabater con un 19,6%, está como accionista de referencia Corporación Financiera Alba con un 20% tras adquirir recientemente un 4,6% en el entorno de los precios actuales. El otro 15% lo compró a precios cercanos a la OPV inicial. Para que tengáis otra referencia, el fondo de capital riesgo 3i entró en la compañía a los precios actuales en Mayo de 2005. En aquél momento sólo tenía 28 clínicas frente a las 69 actuales. Luego 3i lo sacó a bolsa a 18,4 euros por acción pero esto ya es otra historia…
En conclusión, creo que Clínica Baviera es una gran compañía y que ahora puede ser un buen momento. Por eso entro con un 7,5% del capital inicial del blog. Sin embargo, asumo más riesgo que de costumbre en otras operaciones del blog especialmente porque las señales de recuperación del consumo en España no son todavía muy claras. Pero si espero a que sean claras habré perdido la oportunidad. Estoy preparado para aguantar si las cosas se tuercen. Sacan resultados la semana que viene y prefiero verlos desde dentro.
Aunque estamos en mitad de un gran sell-off sin que nadie sea capaz de explicar muy bien qué está pasando, la bolsa ha caído más de un 8% en dos días y está en mínimos del año, creo que es un buen momento para entrar en Clínica Baviera.
Clínica Baviera tiene 56 clínicas, fundamentalmente en España, dedicadas a realizar operaciones oftalmológicas, siendo la más importante la cirugía refractiva con láser que permite dejar de usar gafas. También tiene 13 clínicas dedicadas a la cirugía estética. A bote pronto uno pensaría que todavía no es momento de entrar al ser consumo no básico y, por tanto, prescindible en momentos de crisis. Sin embargo, después de pensarlo mucho me he decidido a entrar con las siguientes ideas en la cabeza:
Me gusta su producto: Las operaciones láser que vende Clínica Baviera no están cubiertas ni por la Seguridad Social ni por las sociedades médicas privadas. Por unos 1.000 Euros por ojo dejas de usar gafas para toda la vida. La gente que conozco que se ha operado habla maravillas de la operación por lo rápida, sencilla y por cómo cambia la vida a los operados. Estas son las buenas noticias. Las malas son que dentro de Clínica Baviera hay una línea de negocio dedicada a la cirugía estética que no me gusta tanto. Es un negocio muy parecido al que ofrece Corporación Dermoestética que no levanta cabeza desde que empezó la crisis.
Me gustan los márgenes del negocio: Durante el pasado año 2009, año de la mayor crisis económica y financiera que se recuerda, el márgen de EBITDA del negocio oftalmológico de la compañía estuvo en el 19% frente a márgenes del 40-45% de los tiempos anteriores a la crisis. Márgenes tal altos demuestran que hay poca competencia (fundamentalmente Vissum y oftalmólogos privados que realizan esta operación) y que es una compañía líder. El negocio de cirugía estética tuvo EBITDA negativo lo que coloca al margen de EBITDA de toda la compañía en el 14% en 2009.
Tiene potencial de crecimiento: Si se produce el repunte del consumo en España y, especialmente, si son capaces de replicar el éxito comercial en España a nivel internacional la compañía podría retornar a altos crecimientos. Clínica Baviera opera a través de la marca Care Vision y actualmente tiene 14 clínicas en Alemania, Austria y Holanda. El negocio todavía no ha depegado aunque su facturación por clínica va aumentando trimestre a trimestre.
El precio actual sí descuenta crecimiento en sus resultados. Y esto es un riesgo. Los múltiplos a los que cotiza Clínica Baviera referidos al año 2009 son altos. Tiene un EV/EBITDA de 11,9 veces y un PER 67. Sin embargo, el Free Cash Flow Yield tomando únicamente el capex de mantenimiento de las clínicas existentes es del 5,8%. Así, según mis cálculos, el mercado descuenta una perpetuidad de Clínica Baviera con un 16% más de ingresos que en 2009 con un márgen de EBITDA del 20%. Y por todo lo que os llevo contando, sí me parece que la compañía puede llegar y superar claramente esos niveles en el horizonte de largo plazo en el que hago la inversión.
Su situación financiera es saneada y genera caja: A pesar de la crisis y ciertos pagos fraccionados de operaciones de M&A históricas, la compañía ha reducido su deuda un 25% en el ejercicio 2009 y tiene un ratio deuda/EBITDA de 0,9 veces. Y muy importante, el pasado 26 de Marzo la compañía ha aprobado volver a pagar un pequeño dividendo después de no pagarlos en 2009. Señal de que están viendo mejorar las cosas.
Creo que el consumo por fin repunta en España: Dice La Caixa que sus clientes empiezan a estar más contentos. En este post de Cotizalia La Caixa habla de crecimientos mensuales del uso de tarjetas de TPV de más del 10% en Marzo. Otros índices como el índice general de comercio minorista que elabora el INE también empiezan a dar lecturas positivas.
Respecto a sus accionistas, además de los fundadores hermanos Sabater con un 19,6%, está como accionista de referencia Corporación Financiera Alba con un 20% tras adquirir recientemente un 4,6% en el entorno de los precios actuales. El otro 15% lo compró a precios cercanos a la OPV inicial. Para que tengáis otra referencia, el fondo de capital riesgo 3i entró en la compañía a los precios actuales en Mayo de 2005. En aquél momento sólo tenía 28 clínicas frente a las 69 actuales. Luego 3i lo sacó a bolsa a 18,4 euros por acción pero esto ya es otra historia…
En conclusión, creo que Clínica Baviera es una gran compañía y que ahora puede ser un buen momento. Por eso entro con un 7,5% del capital inicial del blog. Sin embargo, asumo más riesgo que de costumbre en otras operaciones del blog especialmente porque las señales de recuperación del consumo en España no son todavía muy claras. Pero si espero a que sean claras habré perdido la oportunidad. Estoy preparado para aguantar si las cosas se tuercen. Sacan resultados la semana que viene y prefiero verlos desde dentro.
domingo, 2 de mayo de 2010
38,2% es la rentabilidad acumulada del Blog a cierre de Abril 2010
Al cierre de Abril 2010, la rentabilidad acumulada del blog alcanza el 38,2% 24,11 puntos porcentuales por encima del IBEX-35 en el mismo periodo. En lo que va de año, el blog tiene una rentabilidad del -4,7% frente a una rentabildad del IBEX-35 del -12,1%, es decir, 7,42 puntos porcentuales por encima.
Las nuevas inversiones del año han empezado a dar rentabilidad con Barón de Ley subiendo un 15,8% y Prim subiendo un 7,5%. Sólo Pescanova se mantiene atrás con unas pérdidas del 5,1%, si bien repartió un dividendo bruto durante el mes de 0,45 Euros por acción. Como sabéis, los dividendos no los contabilizamos como rentabilidad del blog, pues suponemos que cubren los costes de mantenimiento de la cartera. Por eso nos comparamos contra el IBEX -35 sin dividendos.
Respecto a las inversiones del año pasado, NH Hoteles anunció durante el mes la venta del hotel St. Ermins en Londres por 75 millones de euros, lo que supone 272.000 Euros por habitación. Esta venta reafirma nuestra tesis de inversión en NH Hoteles (sólo los inmuebles valían más que el market cap y la deuda de la compañía al precio que lo adquirimos para el blog) pues valorábamos sus inmuebles a 100.000 Euros/habitación de media.
Arcelor Mittal presentó esta última semana resultados, que no fueron malos a pesar del descenso en la cotización. Especialmente porque Arcelor Mittal dió un guidance para el segundo trimestre de 2010 que suponía un crecimiento del 150% respecto al primer trimestre de 2010. Así que el crecimiento por el que apostábamos al invertir en ella parece que por fin está llegando.
Por último, a Aguas de Barcelona le aprobaron su OPA en Bruselas y supongo que ya por fin empezará el periodo de aceptación. Contando con esta desinversión, el blog mantiene una liquidez de casi el 25% sobre su valor liquidativo, que sigo pensando dónde invertirlo. ¡Se admiten sugerencias!
Manténgase en sintonía.
(Pinche en la imagen para ver el detalle)
Las nuevas inversiones del año han empezado a dar rentabilidad con Barón de Ley subiendo un 15,8% y Prim subiendo un 7,5%. Sólo Pescanova se mantiene atrás con unas pérdidas del 5,1%, si bien repartió un dividendo bruto durante el mes de 0,45 Euros por acción. Como sabéis, los dividendos no los contabilizamos como rentabilidad del blog, pues suponemos que cubren los costes de mantenimiento de la cartera. Por eso nos comparamos contra el IBEX -35 sin dividendos.
Respecto a las inversiones del año pasado, NH Hoteles anunció durante el mes la venta del hotel St. Ermins en Londres por 75 millones de euros, lo que supone 272.000 Euros por habitación. Esta venta reafirma nuestra tesis de inversión en NH Hoteles (sólo los inmuebles valían más que el market cap y la deuda de la compañía al precio que lo adquirimos para el blog) pues valorábamos sus inmuebles a 100.000 Euros/habitación de media.
Arcelor Mittal presentó esta última semana resultados, que no fueron malos a pesar del descenso en la cotización. Especialmente porque Arcelor Mittal dió un guidance para el segundo trimestre de 2010 que suponía un crecimiento del 150% respecto al primer trimestre de 2010. Así que el crecimiento por el que apostábamos al invertir en ella parece que por fin está llegando.
Por último, a Aguas de Barcelona le aprobaron su OPA en Bruselas y supongo que ya por fin empezará el periodo de aceptación. Contando con esta desinversión, el blog mantiene una liquidez de casi el 25% sobre su valor liquidativo, que sigo pensando dónde invertirlo. ¡Se admiten sugerencias!
Manténgase en sintonía.
(Pinche en la imagen para ver el detalle)
lunes, 5 de abril de 2010
La Rentabilidad del Blog al cierre del primer trimestre de 2010 alcanza el 32,7%
Al cierre del primer trimestre de 2010, la rentabilidad acumulada del blog alcanza el 32,7% 14,5 puntos porcentuales por encima del IBEX-35. En lo que va de año, el blog gana por la mínima al IBEX-35, aunque pierde un 8,4% frente a unas pérdidas del IBEX-35 del 9%.
Las nuevas inversiones de 2010, Barón de Ley, Pescanova y Prim, todavía no han empezado a tirar hacia arriba de forma decidida, y entre las inversiones anteriores, los malos resultados de NH Hoteles han reducido la rentabilidad del año aunque en términos acumulados esta inversión acumule una rentabilidad de más del 25%.
Como próximas operaciones, tenemos a la vista la OPA de exclusión de Aguas de Barcelona, que se sigue retrasando y habrá que infraponderar algo NH Hoteles, aunque todavía tiene mucho recorrido (Pulse en la imagen para ver el detalle)
Las nuevas inversiones de 2010, Barón de Ley, Pescanova y Prim, todavía no han empezado a tirar hacia arriba de forma decidida, y entre las inversiones anteriores, los malos resultados de NH Hoteles han reducido la rentabilidad del año aunque en términos acumulados esta inversión acumule una rentabilidad de más del 25%.
Como próximas operaciones, tenemos a la vista la OPA de exclusión de Aguas de Barcelona, que se sigue retrasando y habrá que infraponderar algo NH Hoteles, aunque todavía tiene mucho recorrido (Pulse en la imagen para ver el detalle)
domingo, 7 de marzo de 2010
NH Hoteles: Resultados del 4T09
IBEX 35: 11.019 NH Hoteles: 3,2 Euros/acción
Otras entradas de NH Hoteles: ¡Mirad los inmuebles y los hoteles salen gratis!
Los resultados de NH Hoteles del 4T09 han sido muy malos, la compañía sigue contra la lona y cierra un ejercicio 2009 para olvidar con unas pérdidas de 97 millones de euros. Su ocupación y sus ingresos por habitación han caído notablemente lo que le ha llevado a una reducción de ingresos en el ejercicio de un 21%. Esta caída de ingresos no ha podido ser compensada con la reducción de costes del 12% que han llevado a cabo y así el EBITDA del año cae un 75% hasta 70 millones de euros. Esta cantidad alcanza para pagar los gastos financieros de 50 millones pero no el total de inversiones realizadas de 170 millones de euros, por lo que la deuda de la compañía sigue creciendo, a pesar de la ampliación de capital realizada en el ejercicio.
Así pues, todavía no hay indicios de recuperación, todo lo contrario, hay más riesgos de que tenga que volver a ampliar capital especialmente porque ha retrasado seis meses su desinversión de 300 millones de euros en inmuebles por "la falta de financiación de los posibles compradores" (sic). También es posible que tenga que volver a renegociar los covenants de su deuda, que volverá a incumplir este año si las cosas siguen así.
En cualquier caso, la idea cuando realizamos esta inversión (que tenéis en este post) era que el mercado sólo valoraba los activos inmobiliarios de NH pero no su negocio hotelero. De acuerdo con su auditor, en 2009 los activos inmobiliarios valen 2.386 millones frente a los 1.630 en los que lo valorábamos nosotros. Ambos valores muy superiores a su deuda de 1.119 millones de euros. Por tanto, la idea de inversión sigue intacta y el upside de la recuperación hotelera sigue ahí.
Claramente la venta de parte de su patrimonio inmobiliario será un buen catalizador de la acción y, en. ese sentido, son buenas noticias la venta de 3 de hoteles en México por 57 MUSD, aunque el precio por habitación de 58.000 Euros pueda parecer un poco bajo. Junto con esto, también será clave ajustar las inversiones para mantener los niveles actuales de deuda.
Así pues, a pesar de la decepción de los resultados, nos mantenemos tranquilos en el valor aunque quizá convendría reducir un poco su peso en la cartera. Manténganse sintonizados.
Otras entradas de NH Hoteles: ¡Mirad los inmuebles y los hoteles salen gratis!
Los resultados de NH Hoteles del 4T09 han sido muy malos, la compañía sigue contra la lona y cierra un ejercicio 2009 para olvidar con unas pérdidas de 97 millones de euros. Su ocupación y sus ingresos por habitación han caído notablemente lo que le ha llevado a una reducción de ingresos en el ejercicio de un 21%. Esta caída de ingresos no ha podido ser compensada con la reducción de costes del 12% que han llevado a cabo y así el EBITDA del año cae un 75% hasta 70 millones de euros. Esta cantidad alcanza para pagar los gastos financieros de 50 millones pero no el total de inversiones realizadas de 170 millones de euros, por lo que la deuda de la compañía sigue creciendo, a pesar de la ampliación de capital realizada en el ejercicio.
Así pues, todavía no hay indicios de recuperación, todo lo contrario, hay más riesgos de que tenga que volver a ampliar capital especialmente porque ha retrasado seis meses su desinversión de 300 millones de euros en inmuebles por "la falta de financiación de los posibles compradores" (sic). También es posible que tenga que volver a renegociar los covenants de su deuda, que volverá a incumplir este año si las cosas siguen así.
En cualquier caso, la idea cuando realizamos esta inversión (que tenéis en este post) era que el mercado sólo valoraba los activos inmobiliarios de NH pero no su negocio hotelero. De acuerdo con su auditor, en 2009 los activos inmobiliarios valen 2.386 millones frente a los 1.630 en los que lo valorábamos nosotros. Ambos valores muy superiores a su deuda de 1.119 millones de euros. Por tanto, la idea de inversión sigue intacta y el upside de la recuperación hotelera sigue ahí.
Claramente la venta de parte de su patrimonio inmobiliario será un buen catalizador de la acción y, en. ese sentido, son buenas noticias la venta de 3 de hoteles en México por 57 MUSD, aunque el precio por habitación de 58.000 Euros pueda parecer un poco bajo. Junto con esto, también será clave ajustar las inversiones para mantener los niveles actuales de deuda.
Así pues, a pesar de la decepción de los resultados, nos mantenemos tranquilos en el valor aunque quizá convendría reducir un poco su peso en la cartera. Manténganse sintonizados.
sábado, 6 de marzo de 2010
Prim.Un valor olvidado
IBEX-35: 11.019; PRIM: 6,93 Euros/acción
Hoy os traigo la idea de Prim, compañía centenaria dedicada a la fabricación y distribución de suministros hospitalarios y ortopédicos. Es una compañía de muy baja capitalización, 120 MEuros a los precios actuales, que opera en un sector muy atomizado cuyo principal comprador es la Sanidad Pública. Prim comercializa más de 24.000 referencias de tres tipos de productos: suministros hospitalarios (material para quirófanos, endocirugía, otorrinolaringología, etc.) suministros ortopédicos, la mayoría de ellos de producción propia y suministros de rehabilitación.
Como parte de su estrategia comercial, Prim tiene la exclusiva de distribución de más de 160 fabricantes y en alguno de los casos toma participaciones accionariales en ellos. También distribuye sus productos a través de unas nueve tiendas de ortopedia bajo la denominación de Establecimientos Ortopédicos Prim que, sin embargo, presenta pérdidas en los últimos cinco años.
Como muchas de estas compañías pequeñas, existe muy poca información que esté actualizada. La mejor descricpción de su negocio la encontraréis aquí en el folleto de ampliación de capital del año 2004.
Las ideas que me han llevado a incorporar a Prim a mi cartera han sido:
Está en un sector defensivo en el que Prim está aguantando muy bien la crisis: En el periodo 2000-2007 Prim multiplicó por más de dos veces sus ingresos y por más de cinco su EBITDA. Desde que empezó la crisis, en el periodo 2007-2009 sus ingresos han crecido un 3% y su EBITDA al 4%. En el 2009, su EBITDA creció un 11% gracias a la contención de su base de costes.
Tiene márgenes altos: Su modelo de negocio le permite esquivar la competencia y alcanzar márgenes de EBITDA del 18,2%. Esto es epecialmente llamativo cuando sus inversiones anuales no superan el 3% de los ingresos. Su margen de RNDI es del 10%
El precio actual es atractivo: A estos precios, el Free Cash Flow Yield de Prim (definido según explicaba en este comentario) es del 10,3% muy por encima del wacc de este negocio. Su EV/EBITDA es de 5,8 veces y su PER es de 12,1. También está muy poco endeudada, su deuda neta es menor de una vez su EBITDA, y genera mucha caja: En 2009 antes de remunerar a sus accionistas generó 4,8 millones de euros de caja, que serían 8,5 millones si tenemos en cuenta las facturas pendientes de pago que en el ejercicio han empezado a generar intereses. Esta última cantidad se correspondería con una rentabilidad para el accionista del 7,1% a los precios actuales.
La compañía tiene además muchos activos que no forman parte de su negocio principal: Prim es propietario del 50% de la residencia de tercera edad Residencial CDV-16, que adquirió por unos 7,5 millones de euros. También es propietario del edificio donde están sus oficinas en Madrid que un tasador externo valora en 20 millones de euros. Además tiene participaciones financieras en otras sociedades del sector que a valor en libros supera los 5 millones de euros aunque son de difícil valoración.
Como riesgos de la inversión, el principal es su exposición al mercado doméstico nacional del que procede el 90% de sus ventas. Con esta inversión desafiamos la idea imperante que terminará habiendo una reducción de costes en sanidad para poder reducir el inmenso déficit público español. Supongo que esa es la principal razón por la que se encuentra olvidado este valor. Si usted piensa que la reducción de gastos terminará ocurriendo, entonces Prim no es una compañía para usted. Si por el contrario cree que en España no seremos capaces de apretarnos el cinturón en el gasto social, especialmente en una competencia que está transferida a las comunidades autónomas, entonces estará muy cómodo como accionista de Prim.
Otro riesgo significativo es el retrasos de los pagos por parte de la sanidad pública, si bien, tanto el punto de partida actual que ya es alto con unos cobros a 180 días, como la obligación de pagar intereses a partir de un cierto momento así como la legislación en trámite para reducir los días de pago de las administraciones públicas serán mitigantes de este riesgo.
Por último, respecto a su gobierno corporativo, llama la atención la salvedad en sus últimas cuentas anuales por no tener auditada la sociedad residencial CDV-16.
Con todo esto, decido incorporar Prim a mi cartera con sólo un 5% del capital inicial y acompañar a Fidelity Low Priced Stock Fund que tiene casi el 12% de la sociedad. El resto de accionistas significativos pertenecen a la familia Prim.
Hoy os traigo la idea de Prim, compañía centenaria dedicada a la fabricación y distribución de suministros hospitalarios y ortopédicos. Es una compañía de muy baja capitalización, 120 MEuros a los precios actuales, que opera en un sector muy atomizado cuyo principal comprador es la Sanidad Pública. Prim comercializa más de 24.000 referencias de tres tipos de productos: suministros hospitalarios (material para quirófanos, endocirugía, otorrinolaringología, etc.) suministros ortopédicos, la mayoría de ellos de producción propia y suministros de rehabilitación.
Como parte de su estrategia comercial, Prim tiene la exclusiva de distribución de más de 160 fabricantes y en alguno de los casos toma participaciones accionariales en ellos. También distribuye sus productos a través de unas nueve tiendas de ortopedia bajo la denominación de Establecimientos Ortopédicos Prim que, sin embargo, presenta pérdidas en los últimos cinco años.
Como muchas de estas compañías pequeñas, existe muy poca información que esté actualizada. La mejor descricpción de su negocio la encontraréis aquí en el folleto de ampliación de capital del año 2004.
Las ideas que me han llevado a incorporar a Prim a mi cartera han sido:
Está en un sector defensivo en el que Prim está aguantando muy bien la crisis: En el periodo 2000-2007 Prim multiplicó por más de dos veces sus ingresos y por más de cinco su EBITDA. Desde que empezó la crisis, en el periodo 2007-2009 sus ingresos han crecido un 3% y su EBITDA al 4%. En el 2009, su EBITDA creció un 11% gracias a la contención de su base de costes.
Tiene márgenes altos: Su modelo de negocio le permite esquivar la competencia y alcanzar márgenes de EBITDA del 18,2%. Esto es epecialmente llamativo cuando sus inversiones anuales no superan el 3% de los ingresos. Su margen de RNDI es del 10%
El precio actual es atractivo: A estos precios, el Free Cash Flow Yield de Prim (definido según explicaba en este comentario) es del 10,3% muy por encima del wacc de este negocio. Su EV/EBITDA es de 5,8 veces y su PER es de 12,1. También está muy poco endeudada, su deuda neta es menor de una vez su EBITDA, y genera mucha caja: En 2009 antes de remunerar a sus accionistas generó 4,8 millones de euros de caja, que serían 8,5 millones si tenemos en cuenta las facturas pendientes de pago que en el ejercicio han empezado a generar intereses. Esta última cantidad se correspondería con una rentabilidad para el accionista del 7,1% a los precios actuales.
La compañía tiene además muchos activos que no forman parte de su negocio principal: Prim es propietario del 50% de la residencia de tercera edad Residencial CDV-16, que adquirió por unos 7,5 millones de euros. También es propietario del edificio donde están sus oficinas en Madrid que un tasador externo valora en 20 millones de euros. Además tiene participaciones financieras en otras sociedades del sector que a valor en libros supera los 5 millones de euros aunque son de difícil valoración.
Como riesgos de la inversión, el principal es su exposición al mercado doméstico nacional del que procede el 90% de sus ventas. Con esta inversión desafiamos la idea imperante que terminará habiendo una reducción de costes en sanidad para poder reducir el inmenso déficit público español. Supongo que esa es la principal razón por la que se encuentra olvidado este valor. Si usted piensa que la reducción de gastos terminará ocurriendo, entonces Prim no es una compañía para usted. Si por el contrario cree que en España no seremos capaces de apretarnos el cinturón en el gasto social, especialmente en una competencia que está transferida a las comunidades autónomas, entonces estará muy cómodo como accionista de Prim.
Otro riesgo significativo es el retrasos de los pagos por parte de la sanidad pública, si bien, tanto el punto de partida actual que ya es alto con unos cobros a 180 días, como la obligación de pagar intereses a partir de un cierto momento así como la legislación en trámite para reducir los días de pago de las administraciones públicas serán mitigantes de este riesgo.
Por último, respecto a su gobierno corporativo, llama la atención la salvedad en sus últimas cuentas anuales por no tener auditada la sociedad residencial CDV-16.
Con todo esto, decido incorporar Prim a mi cartera con sólo un 5% del capital inicial y acompañar a Fidelity Low Priced Stock Fund que tiene casi el 12% de la sociedad. El resto de accionistas significativos pertenecen a la familia Prim.
martes, 16 de febrero de 2010
Hacemos liquidez en la cartera: Venta de Vueling y Aguas de Barcelona
IBEX-35: 10.393, Vueling:10,5 Euros/acción; Aguas de Barcelona: OPA 20 Euros/acción
Creo que ha llegado el momento de hacer algo de liquidez en la cartera. Estoy empezando a ver muchas compañías que se acercan a precios atractivos y quiero estar preparado para poder invertir en ellas, llegado el caso. Las compañías que salen, como ya os adelantaba en este post del día 2 de Enero de 2010, son Vueling y Aguas de Barcelona con lo que terminaré con una liquidez del 39% del capital inicial.
Aguas de Barcelona
Acaba de presentar la solicitud de autorización de OPA de exclusión a 20 Euros por acción. Falta la confirmación de la CNMV para que comience el periodo de aceptación, que entiendo será muy pronto. En este post del 13 de Agosto de 2009 explicábamos que era un negocio estable, que pensábamos que tenía un recorrido de valor del 20%-30% y viendo que en algún momento le buscarían una salida al negocio de salud de Adeslas. Efectivamente se produjo el reparto de los negocios entre sus accionistas Suez y La Caixa y como resultado tenemos esta OPA de exclusión. Quizá hay razones para que la valoración de la OPA sea superior, pero en cualquier caso mantenerse en el valor no es una alternativa. Cuando se liquide la OPA saldremos con una rentabilidad del 23,8%.
Vueling
En Vueling entramos el 17 de Septiembre de 2008 (tres días después de la caída de Lehman Brothers) según explicábamos en este otro post En aquel momento, su cotización era similar a su posición de caja neta por lo que el resto de sus activos se valoraban a cero, es decir, te salían gratis. Además estaba en marcha la fusión con Clickair que sería lo que daría crecimiento a la compañía. La fusión se produjo y Vueling fue la compañía que más se revalorizó en 2009 en el mercado español. A día de hoy, el precio me sigue pareciendo atractivo. Vueling no está cara y sigue teniendo recorrido. Pero desde luego que la relación riesgo/rentabilidad hoy ya no es la misma que era y creo que puedo encontrar compañías con más potencial y menos riesgo. La rentabilidad con la que salimos ha sido del 138,6%.
Creo que ha llegado el momento de hacer algo de liquidez en la cartera. Estoy empezando a ver muchas compañías que se acercan a precios atractivos y quiero estar preparado para poder invertir en ellas, llegado el caso. Las compañías que salen, como ya os adelantaba en este post del día 2 de Enero de 2010, son Vueling y Aguas de Barcelona con lo que terminaré con una liquidez del 39% del capital inicial.
Aguas de Barcelona
Acaba de presentar la solicitud de autorización de OPA de exclusión a 20 Euros por acción. Falta la confirmación de la CNMV para que comience el periodo de aceptación, que entiendo será muy pronto. En este post del 13 de Agosto de 2009 explicábamos que era un negocio estable, que pensábamos que tenía un recorrido de valor del 20%-30% y viendo que en algún momento le buscarían una salida al negocio de salud de Adeslas. Efectivamente se produjo el reparto de los negocios entre sus accionistas Suez y La Caixa y como resultado tenemos esta OPA de exclusión. Quizá hay razones para que la valoración de la OPA sea superior, pero en cualquier caso mantenerse en el valor no es una alternativa. Cuando se liquide la OPA saldremos con una rentabilidad del 23,8%.
Vueling
En Vueling entramos el 17 de Septiembre de 2008 (tres días después de la caída de Lehman Brothers) según explicábamos en este otro post En aquel momento, su cotización era similar a su posición de caja neta por lo que el resto de sus activos se valoraban a cero, es decir, te salían gratis. Además estaba en marcha la fusión con Clickair que sería lo que daría crecimiento a la compañía. La fusión se produjo y Vueling fue la compañía que más se revalorizó en 2009 en el mercado español. A día de hoy, el precio me sigue pareciendo atractivo. Vueling no está cara y sigue teniendo recorrido. Pero desde luego que la relación riesgo/rentabilidad hoy ya no es la misma que era y creo que puedo encontrar compañías con más potencial y menos riesgo. La rentabilidad con la que salimos ha sido del 138,6%.
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