IBEX-35: 11.019; PRIM: 6,93 Euros/acción
Hoy os traigo la idea de Prim, compañía centenaria dedicada a la fabricación y distribución de suministros hospitalarios y ortopédicos. Es una compañía de muy baja capitalización, 120 MEuros a los precios actuales, que opera en un sector muy atomizado cuyo principal comprador es la Sanidad Pública. Prim comercializa más de 24.000 referencias de tres tipos de productos: suministros hospitalarios (material para quirófanos, endocirugía, otorrinolaringología, etc.) suministros ortopédicos, la mayoría de ellos de producción propia y suministros de rehabilitación.
Como parte de su estrategia comercial, Prim tiene la exclusiva de distribución de más de 160 fabricantes y en alguno de los casos toma participaciones accionariales en ellos. También distribuye sus productos a través de unas nueve tiendas de ortopedia bajo la denominación de Establecimientos Ortopédicos Prim que, sin embargo, presenta pérdidas en los últimos cinco años.
Como muchas de estas compañías pequeñas, existe muy poca información que esté actualizada. La mejor descricpción de su negocio la encontraréis aquí en el folleto de ampliación de capital del año 2004.
Las ideas que me han llevado a incorporar a Prim a mi cartera han sido:
Está en un sector defensivo en el que Prim está aguantando muy bien la crisis: En el periodo 2000-2007 Prim multiplicó por más de dos veces sus ingresos y por más de cinco su EBITDA. Desde que empezó la crisis, en el periodo 2007-2009 sus ingresos han crecido un 3% y su EBITDA al 4%. En el 2009, su EBITDA creció un 11% gracias a la contención de su base de costes.
Tiene márgenes altos: Su modelo de negocio le permite esquivar la competencia y alcanzar márgenes de EBITDA del 18,2%. Esto es epecialmente llamativo cuando sus inversiones anuales no superan el 3% de los ingresos. Su margen de RNDI es del 10%
El precio actual es atractivo: A estos precios, el Free Cash Flow Yield de Prim (definido según explicaba en este comentario) es del 10,3% muy por encima del wacc de este negocio. Su EV/EBITDA es de 5,8 veces y su PER es de 12,1. También está muy poco endeudada, su deuda neta es menor de una vez su EBITDA, y genera mucha caja: En 2009 antes de remunerar a sus accionistas generó 4,8 millones de euros de caja, que serían 8,5 millones si tenemos en cuenta las facturas pendientes de pago que en el ejercicio han empezado a generar intereses. Esta última cantidad se correspondería con una rentabilidad para el accionista del 7,1% a los precios actuales.
La compañía tiene además muchos activos que no forman parte de su negocio principal: Prim es propietario del 50% de la residencia de tercera edad Residencial CDV-16, que adquirió por unos 7,5 millones de euros. También es propietario del edificio donde están sus oficinas en Madrid que un tasador externo valora en 20 millones de euros. Además tiene participaciones financieras en otras sociedades del sector que a valor en libros supera los 5 millones de euros aunque son de difícil valoración.
Como riesgos de la inversión, el principal es su exposición al mercado doméstico nacional del que procede el 90% de sus ventas. Con esta inversión desafiamos la idea imperante que terminará habiendo una reducción de costes en sanidad para poder reducir el inmenso déficit público español. Supongo que esa es la principal razón por la que se encuentra olvidado este valor. Si usted piensa que la reducción de gastos terminará ocurriendo, entonces Prim no es una compañía para usted. Si por el contrario cree que en España no seremos capaces de apretarnos el cinturón en el gasto social, especialmente en una competencia que está transferida a las comunidades autónomas, entonces estará muy cómodo como accionista de Prim.
Otro riesgo significativo es el retrasos de los pagos por parte de la sanidad pública, si bien, tanto el punto de partida actual que ya es alto con unos cobros a 180 días, como la obligación de pagar intereses a partir de un cierto momento así como la legislación en trámite para reducir los días de pago de las administraciones públicas serán mitigantes de este riesgo.
Por último, respecto a su gobierno corporativo, llama la atención la salvedad en sus últimas cuentas anuales por no tener auditada la sociedad residencial CDV-16.
Con todo esto, decido incorporar Prim a mi cartera con sólo un 5% del capital inicial y acompañar a Fidelity Low Priced Stock Fund que tiene casi el 12% de la sociedad. El resto de accionistas significativos pertenecen a la familia Prim.
Por añadir a tu comentario.
ResponderEliminarLos beneficios se han lastrado con unas provisiones de 1,77M extraordinarias no recurrentes, por el cierre de parte de Establecimientos Prim y otras partidas que no estarán este año.Si no hubiera sido por eso, los beneficios hubieran aumentado un 13%.
El edificio tasado en 20M cuando se realizo, debe estar por unos 34M de valoración, estando alquilado al 100% y valorado en balance por 4,3M, con plusvalías cercanas a 30M.
La demora en los pagos por parte de las CCAA no son un problema, es un plus; pues según Directiva de la Comunidad Europea, se puede reclamar pasados 3 meses con tipos de interes de 4 puntos más euribor, lo que supone intereses por encima de los que paga Prim, de los menores del mercado por su elevada solvencia.
En la capitalización también tendría en cuenta el 2% de autocartera, que penaliza los fondos propios, pero que en el fondo minusvalora su capitalización.
La Residencia también está valorada por debajo de precio por amortizaciones, existiendo elevadas plusvalías latentes.
Fidelity posee el 6% de la sociedad y como dices el resto de participaciones significativas son de la familia Prim muy dividido, existiendo un free-float por encima del 60%, por lo que no descarto cualquier operación corporativa.
Sobre la sanidad en España, Prim ha crecido las ventas en nuestro país, si observamos la fuerte bajada del sector privado, ha aumentado fuertemente el sector público como no puede ser de otra forma, por el envejemiento de la población, políticamente es una necesidad que ningún partido puede acortar. No sé cuando, pero después de un tiempo parado, el sector privado tirará después del parón tan grande y estamos hablando que ha igualado venta el año 2009.
Sobre la salvedad de la residencia, es una cuestión sin importancia de fechas, se audita al final de Junio antes de presentarse los resultados, siendo levantada esa salvedad siempre como aparece en la CNMV.
Buen análisis financiero, por añadir las inversiones son pequeñas porque Prim principalmente es distribuidora de otras marcas que representa, espero haberte aportado algo.
Saludos, recomendable tu blog, me ha gustado!
Anónimo:
ResponderEliminarGracias por tu visita. Me parece muy interesante lo que comentas. Veo que te conoces bien Prim, probablemente la hayas descubierto antes que yo.
Me tranquiliza lo que dices que los retrasos en los pagos de la sanidad se los remuneran al Euribor + 4%. Respecto a tu comentario sobre la evolución del gasto sanitario no puedo estar más de acuerdo.
Y déjame hacerte una pregunta. Con los márgenes tan altos que tiene la empresa (18% ventas/EBITDA) y las bajas inversiones que realiza, claramente Prim no tiene mucha competencia en su segmento de mercado. Sin embargo, con todas las referencias que comercializa y en un mercado tan atomizado, seguro que tiene que haber productos sustitutivos y otros distribuidores dispuestos a bajarle los márgenes. Para esta pregunta no tengo una respuesta clara. Si la tuviera, el peso de Prim en mi cartera sería mucho mayor.¿Alguien me puede dar una explicación?
Ideasdebolsa
Buenas!
ResponderEliminarPrim por lo general no compite en precio, sus productos son de calidad.
Sobre márgenes y competencia, de siempre es la misma, van a concursos públicos, puedes ver lo sucedido durante el año. La crisis no ha afectado al sector de tecnología sanitaria, la prueba es que el 75% procede del sector publico, de cientos de hospitales, de todas las CCAA y de todos los partidos.
Si consideras que facilmente haya caido el sector privado un 20% y habiendo casi repetido ventas, estariamos hablando de una subida cercana al 6-7% en el año 2009 en público, con una subida del ebitda en el 2º semestre hasta el 19,8% desde el 16,8% del año anterior y 16,7% del primer semestre.
¿Qué sucede? Contención de gastos, productos con mayor margen junto con menor competencia (el 2º semestre es significativo), lease Luga por ejemplo empresa que han comprado cuya materia prima es la silicona material muy barato, con nuevas ramas de productos que ha creado Prim.
En los concursos, la crisis trae por un lado limpieza de sociedades menos eficientes: tienes pequeñas empresas sin el músculo suficiente con problemas de liquidez, que no se pueden permitir acudir a ciertos contratos por los retrasos en los pagos y empresas que simplemente han cerrado. Por otro, siguen añadiendo nuevas distribuciones-representaciones.
Saludos
Me ha gustado mucho tu comentario.
ResponderEliminarRespecto de la mejor situacion financiera de prim me gustaría saber cómo está sobrellevando en sus cuentas el alargamiento en los periodos de pago de las administraciones asi como el incremento de los costes de financiación (pólizas de crédito para afrontar el pago a proveedores hasta que paga la administración.
asimismo me gustaría sabe algo más de sus participadas.
Un saludo
Anónimo:
ResponderEliminarGracias por tu visita!
Como explicaba otro anónimo en el primer comentario, Prim tiene derecho a cobrar con intereses sus facturas a partir de un número de meses de retraso. Asi que, en su cuenta de resultados se ve favorecida por los retrasos. Financieramente ya soporta en su deuda periodos de cobro muy altos con la administración (más de 180 días me sale a mi) así que es un riesgo que ya gestiona desde hace mucho.
Respecto a sus participadas, además de su compañía inmobiliaria y la residencia, en general son los fabricantes de los productos que distribuye. Prim entra en ellos a cambio de las exclusivas en distribución. Yo en general no los valoro. El otro día salió una noticia de que tenía el 0,73% de Alphatec, que cotiza en el Nasdaq. No creo que valga mucho pero no lo he visto.
Un saludo