Telecinco

20 de Agosto de 2008. Ibex-35: 11.379. Telecinco: 8,66 €/acción

Buscando compañías con valoraciones interesantes, suelo mirar las listas de PER y la rentabilidad por dividendos que aparecen en numerosas publicaciones. Aunque es raro que dos publicaciones den el mismo PER o la misma rentabilidad por dividendos para la misma compañía y no es fácil saber cómo lo calculan, últimamente siempre aparece Telecinco al frente de todas las tablas y por eso me he decidido a mirarlo.

Telecinco tiene la ventaja que es un negocio conocido y se puede seguir casi a diario cómo va de audiencia que es el reflejo de cómo irán sus cuentas. Como la cantidad de publicidad que se emite por televisión está siempre en los máximos permitidos, es la variable de audiencia la que fija el precio que se cobra por los anuncios y la que define los ingresos de la compañía. El modelo de negocio es así de simple.

Además Telecinco es la compañía líder de audiencia en España y muestra unos ratios de rentabilidad elevadísimos, por ejemplo su resultado neto el 33% de los ingresos que no está nada mal. Su pay out de dividendos también es muy alto. Además no tiene deuda que para mi es un indicador muy claro de que la compañía genera caja más rápidamente de lo que los gestores son capaces de gastarse en cosas diversas (Endemol, CaribeTV) y también es muy buena señal.

Viendo los resultados del primer semestre de 2008, a primera vista son muy buenos. A pesar de la crisis que ha provocado una caída del mercado publicitario de TV de un 4,1% en el primer semestre de 2008 frente al primer semestre de 2007 sus ingresos sólo caen un 1,6% respecto al año anterior y su cuota de audiencia alcanza el 19,1%., su EBITDA también cae un 1,5% y su Resultado Neto alcanza los 200 Millones de Euros en el semestre que representa 0,8 Euros por acción en un único semestre. Como la cotización de Telecinco está en torno a 9 Euros por acción y su pay out es muy alto, invertir en Telecinco supondría una rentabilidad semestral de casi un 9% que anualizada sería del 18% con un PER también anualizado de 5,6.

¿Dónde está el truco? ¿Se está penalizando en exceso a Telecinco? A mi modo de ver la clave está en el anualizado. El segundo semestre no será igual que el primero. Aquí no vale anualizar. El mercado está descontando una monumental caída del mercado publicitario en España que ya ha empezado con la reducción en el primer semestre de un 14,9% de los anunciantes de coches y un 26,5% de los anunciantes de servicios financieros.

De acuerdo con mis cálculos, que si estás interesado en los detalles te mando el excel, Mr Market descuenta que el EBITDA de Telecinco después del consumo de derechos será de 250 Millones de Euros en los próximos doce meses, que compara con los 490 Millones de EBITDA del 2007, es decir una caída de casi el 50%. Si suponemos que Telecinco mantiene su estructura de costes, a pesar de que tendrá que apretarse el cinturón, y trasladamos los 240 Millones de menos EBITDA como menos ingresos, y hacemos una segunda suposición de que Telecinco mantiene su cuota de audiencia e ingresos en los niveles actuales, a pesar de la mayor competencia de Cuatro, La Sexta y la TDT, significaría una caída del mercado publicitario de TV en España del 18% respecto al año anterior por la crisis. Esto es lo que descuenta el mercado hoy.

Por tanto, si Vd. piensa que la crisis no va a afectar tanto al mercado de publicidad y que Telecinco saldrá fortalecida de la crisis Telecinco es una buena inversión. Si por el contrario piensa que la crisis va a llegar más lejos o que Telecinco verá erosionada su cuota de audiencia por la competencia entonces mejor no entre en Telecinco.

Mirando la historia no he sido capaz de encontrar cuánto nos afectó al mercado publicitario las crisis anteriores para tener una idea de cuánto podrá caer y si la bolsa le está penalizando demasiado. La última crisis fue en el año 1991-1992 y no he encontrado datos de esa época. Sin embargo, ha sido leyendo la información al mercado de la propia compañía donde he encontrado la luz. En su informe de gestión semestral donde glosa las excelencias de la compañía y de su equipo gestor en más de 13 páginas, comunican que la caída del mercado publicitario en el bimestre Mayo-Junio en España ha sido del 12% respecto al año anterior.

Como la velocidad a la que se está deteniendo nuestra economía no deja de sorprenderme, y pensando que empezando la crisis hemos perdido un 12% en sólo dos meses, tiendo a pensar que el 18% que descuenta el mercado para Telecinco podría verse en algún trimestre más. Si además pensamos que hasta que no toquemos fondo, que nadie sabe dónde realmente estará, el mercado seguirá penalizando a Telecinco a medida que realmente se erosionen sus cuentas y a esto le añadimos el riesgo de que pierda cuota de audiencia frente a sus competidores, cuesta pensar que Telecinco sea una buena opción a largo plazo en este entorno revuelto en el que estamos.